科斯伍德做瞭趙薇想做的事
科斯伍德貸款並購龍門教育成功後，直接就將其“交給招行蘇州分行代為保管”。雖然不影響龍門教育日常經營，但從凈利潤規模、現金流與未來增長預期來看，與其說是科斯伍德收購瞭龍門教育，還不如說是招行蘇州分行“收購”瞭龍門教育。
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2017年11月9日，科斯伍德與招行蘇州分行簽訂《並購借款合同》，向其申請借款4.48億元人民幣，用於支付收購龍門教育股權的部分對價款。
2018年1月9日，龍門教育發佈公告稱，公司控股股東科斯伍德質押2546.4萬股龍門教育股份給招行蘇州分行。此次質押的股份占公司總股本19.64%。
加上早前的一次股份質押，科斯伍德所持、占龍門教育總股本49.76%的股份，如今已有49.69%被質押給招行蘇州分行。按此計算，科斯伍德已將自身持有的99.86%龍門教育股份質押給銀行，自身持有且未被質押的股份，僅為約0.14%。
科斯伍德為何不惜承受巨額貸款、所得股權幾近全部質押，也執意要買下龍門教育？從各方財務狀況上，我們可以略窺一二。
在1393傢新三板創新層企業中，教育企業合計10傢，其中近2年營收復合增長率排名前三的企業是龍門教育、開維教育、頌大教育，分別為191.18%、181.21%、132.19%。
從成長性看，最近3年，龍門教育的業績呈連續增長態勢。尤其2017年上半年，營收已超2015年全年。
從現金流看，龍門教育也相當驚人——其經營活動產生的現金流量凈額年均增長率高達335.88%。
線下教培市場中，營收過億的機構可算作頭部企業。在頭部企業中，參與到上市公司資本運作的，有三傢持續受到廣大投資者強烈關註——龍門教育、龍文教育和學大教育。
藍鯨教育整理三傢公司財務性報告，從“營業利潤”這項更考較公司業務發展真實情況的指標出發，還原三傢機構真實的發展情況。
如圖所示，學大教育2014-2016年營業收入/營業利潤二者皆穩步上升。對於一傢營收已達20億+的機構而言，這種增長代表其尚未觸摸行業天花板。
如圖所示，龍門教育營收增長速度相比學大而言更加優秀大陸商標申請。雖然2016年因規模擴張，各項成本增加使營業利潤增長趨於停滯，但龍門教育2016年的營業利潤已逼近同期的學大教育；同時其營收尚不足學大的十分之一，公司成長性相當強。
至於龍文教育，2013-2015年營收雖呈下滑趨勢，營業利潤卻在高速增長。按此計算，龍文教育2016年實現業績對賭的凈利潤1.003億元應輕而易舉。但這與其2016年對賭失敗自相矛盾。
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龍門教育作為一傢新三板公司，經營情況毫不遜於另外兩傢、甚至某些方面更勝一籌。自然在“跨界熱”的大環境下，足夠吸引A股公司的眼球。
與科斯伍德相比，龍門教育相對也更具生命力。自科斯伍德收購龍門教育的消息放出以來，兩者近兩年業績表現與未來增長預期的倒掛現象就引起行業廣泛關註。
財報顯示，2016年龍門教育實現的凈利潤是科斯伍德的2倍，且其保持瞭高速增長，未來可期。2017上半年，這一問題更加明顯。龍門教育實現的營收直追科斯伍德；凈利潤表現更加突出，龍門教育2017上半年實現的凈利潤約為科斯伍德的4.5倍。
科斯伍德收購龍門教育的細節，值得廣大投資者思考的主要有三點。
第一，向銀行貸款後，科斯伍德資產負債率將升至66%左右。如此高的負債率，對其未來經營會造成何種影響?
第二，在持有龍門教育49.22%的股權，即可成為控股股東的情況下，科斯伍德為何要從做市商處購買龍門教育1.31%的股份，執意使自身持股比例超50%？
第三，科斯伍德簽訂的並購貸款合同上顯示，若按季計收利息，每季應還4.48X4.75%/4=0.0532億元=532萬元。
科斯伍德2017前三季度主營業務盈利情況見台中抽水肥專業網｜台中抽水肥｜台中市抽水肥｜台中抽水肥推薦｜台中抽水肥價格｜台中水肥清運下圖。
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此次向銀行貸款，意味著科斯伍德未來將背上巨額貸款利息。按照目前其經營情況來看，2017年第一季度主營業務利潤略高於532萬元，剩下的二三季度盡皆不足532萬元。
由此看來，科斯伍德可能將龍門教育的盈利，當做瞭“最後一根救命稻草”。龍門教育被收購後一旦“水土不服”，科斯伍德就得面臨被銀行追債的尷尬境地。
對於科斯伍德將自己控制的標的股權，幾近全部質押給銀行的行為，藍鯨教育和銀行、法律界資深人士進行瞭深入溝通，探求此類做法帶來的風險和收益。
原民生銀行總行發展規劃部總助張新福對藍鯨教育表示，銀行一直都在經營風險。這種股權質押擔保的業務，銀行內部有一套嚴格的風險定價體系來決定是否具有可操作性。雖然此次並購案中上市公司質押擔保額度較大，但對銀行來說，產生的風險波動並不大。
錦天城律師事務所合夥人何周則從科斯伍德、龍門教育乃至行業的角度，對此次質押擔保進行瞭細化分析。
對科斯伍德而言，好處在於借用金融杠桿，可以使用更少的錢進行擴張。風險則是一旦無法履行條款，可能面臨進入訴訟執行程序、龍門教育易主的情況。但這是所有質押擔保都可能出現的風險。
對龍門教育而言，好處在於科斯伍德質押比例大、融資額度也大，可以拿來支持標的發展的資金將更充裕。風險則是一旦科斯伍德違約、龍門教育被執行拍賣，面對控股方再次變更時，可能應新股東要求，出現管理層的“清場”。
對整個行業而言，好處在於成熟的資本操作手段被各方認可後，會促使更多資金投入教育領域，促進行業發展、規模化擴張。風險則在於，若上市公司多選擇這種資本運作模式——一方面從借債風險的角度出發，大量風險將轉嫁給銀行和標的；另一方面，這種擴張是否趨於“非理性”，需廣大教育工作者審慎思考。
總結
龍門教育相關人士曾告訴藍鯨教育，“龍門教育自身業績較穩定，在新三板市場表現較優異。不會像某些概念主導但盈利差的企業，讓是否被收購成為一個攸關生死的問題”。
未來，科斯伍德必須給龍門教育的經營者足夠的發揮空間。若科斯伍德緊握權力不放，將有可能引起資本層面的連鎖負面反應。畢竟此次並購，科斯伍德對龍門教育的倚重，怕是要高於龍門教育對科斯伍德的需求。
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